會計方面的文獻綜述

壹、相關文獻介紹 1.1 國外研究現狀 美國經濟學家大衛.杜蘭特（1952）發表了題為《企業債務與權益資本計量方法的發展和問題》的演講，把當時的融資思想歸納為三種類型：凈收入理論、凈營業收入理論和傳統理論。凈收入理論認為企業增加負債，提高財務杠桿，可降低其加權平均資本成本，增加企業的價值，從而提高企業的市場價值。債務資本為 100%時的資本結構是企業的最優資本結構。凈營業收入理論認為當企業利用財務杠桿進行債務融資時，即使能夠維持債務成本，也會帶來企業權益資本風險的增加，進而造成權益資本成本上升。因此，企業負債比例的提高不會降低加權平均資本成本，企業的總價值固定不變，並不存在最佳的資本結構。傳統理論認為企業利用財務杠桿會導致權益成本的上升，但在壹定限度內，債務的低成本能與權益成本的上升相抵消，企業就能獲得因加權平均資本成本降低所帶來的好處。但是壹旦超過限度，債務的低成本將無法抵消權益資本的增加，而且債務成本也會隨著企業負債率的增加而增大，從而使加權平均資本成本上升加快。因此，在加權平均資本成本從下降轉為上升的轉折點上，企業的加權平均資本成本最低，該點上的負債比例就是最佳資本結構。 Modigliani和 Miller（1958）在其經典論文《資本成本、公司融資和投資理論》中提出，無企業稅 MM 模型，即在不考慮稅收的情況下，企業總價值不受資本結構的影響，即風險相同但資本結構不同的企業，其總價值是相同的。Modigliani和 Miller（1963）在《企業所得稅和資本成本：壹項修正》中提出有公司稅MM模型，即負債杠桿對企業價值和融資成本確有影響。如果企業負債率達到100%，則企業價值最大，融資成本最小，即最佳資本結構應該全部是債務，不需要發行股票。 米勒（1976）在《債務與稅收》壹文，為了探討負債對企業價值的影響，建立了壹個同時考慮公司所得稅與個人所得稅在內的模型。米勒均衡理論模型的基本結論是：個人所得稅的存在，會在某種程度上抵消負債的節稅利益，但是在正常稅率的情況下，負債的節稅利益並不會完全消失。因此，米勒模型認為企業負債率越高，則企業市場價值越大。 在權衡理論、代理理論以及不對稱信息理論的研究成果的基礎上，Myers 和Majluf (1984) 在《財務學刊》雜誌的《資本結構之謎》壹文中提出了“啄食”優序融資理論（Pecking Order Theory）。公司融資順序有較明顯的先後之分：所需要的資金首先依賴於內源資金；在內源資金不足，需要外部資金註入時，債權融資成為次優選擇；而外部股權融資由於成本太高，只是作為壹種融資渠道的補充來源形式存在。因此，企業融資通常都遵循所謂的“啄食順序”，即先內源融資、再外源融資，在外源融資中優先考慮債權融資，不足時再考慮股權融資。 1.2 國內的研究狀況 對我國上市公司融資狀況的研究。國內學者張人驥、閻達五、黃少安和張崗、方曉霞、劉星等人對我國上市公司融資狀況進行的研究表明:我國上市公司與歐美、日本等資本市場發達的上市公司相比，資產負債率明顯偏低，我國上市公司的融資具有明顯的股權融資偏好，其融資順序表現為股權融資、短期債務融資、長期債務融資和內部融資。上市公司在進行長期融資決策時普遍存在“輕債務重股權”的股權融資偏好。這種融資順序安排顯然不符合西方的優序融資理論。袁國梁，鄭江淮，胡誌乾對我國股市的股權結構，上市公司的融資偏好及公司治理問題進行了研究，其中對上市公司偏好股權融資的解釋中，認為股權融資成本低於債權融資成本是造成企業融資偏好的主要原因。劉星，魏鋒和詹宇對中國的上市公司的融資行為進行了檢驗，結果發現我國上市公司進行融資決策時，首選外部融資。而在外部融資中，以股權融資為主，債權融資又以短期債務為主。 近幾年，袁衛秋(2004)檢驗靜態權衡理論和啄食順序理論在我國市場的適用性，發現啄食順序理論不宜用來解釋我國上市公司的融資特征，而靜態權衡理論可用來解釋我國上市公司的融資特征。張兆國、宋麗夢、和張慶(2005)分析了我國上市公司資本結構對股權代理成本的影響，結果發現經營者持股比例與股權代理成本有較顯著負相關性；負債融資比例、法人股比例和第壹大股東持股比例均與股權代理成本有不顯著的負相關性；國家股比例和流通股比例均與股權代理成本有較顯著的正相關性。張兆國、閆炳乾、和何成風(2006)通過實證研究了上市公司融資結構的治理效應，結果發現主營業務利潤率、經營費用率、和資產利用率三個指標比公司價值指標能夠更好地解釋公司績效；國家股比例對經營績效的負向影響越來越不顯著；法人股比例和負債融資對公司績效有不顯著的正向影響；流通股與公司績效之間沒有顯著關系；股權集中度和經營者持股比例對公司績效有較顯著正向影響；留存收益對公司的績效有顯著負向影響。 林凡（2007）《中國上市公司融資偏好的理論與實證研究》，本書通過理論分析發現，在中國特定的政策環境以及不健全的市場環境下，股權結構成為中國上市公司融資偏好形成的決定性因素，控制人主導是中國上市公司股權融資偏好形成機制的主要特征，由此本書以“制衡控制人的權利”為出發點提出了治理上市公司融資行為的總體思路和規範措施，這對推動中國相關制度、法律環境的完善和證券市場的規範發展具有積極的意義。 二、相關綜述和評價 美國學者Myers 和Majluf在1984年提出了優序融資理論，較早的對融資偏好問題進行了直接研究。他們探討了公司如何選擇最優融資渠道，即遵循“啄食順序”，先內源融資、再外源融資，在外源融資中優先考慮債權融資，不足時再考慮股權融資。此後，又有很多學者對融資偏好進行了研究，已有的研究成果壹般都認為，企業融資應該遵循“內源融資、債權融資、股權融資”的先後順序。 20世紀90年代初，我國學者開始對中國上市公司融資偏好問題進行研究。他們研究發現，中國上市公司的融資偏好與國外上市公司的融資偏好大相徑庭，突出表現為中國上市公司融資具有強烈的股權融資偏好。這種融資偏好在微觀上表現為上市公司通過不同形式的股權融資方式進行“圈錢”行為。在宏觀上表現為資本使用效率不高、資源配置效率未得到充分發揮等。中國上市公司的融資偏好行為如果不及時加以規範治理，最終將影響到中國證券市場以及公司自身的可持續發展。 由於制度和市場環境各方面的差異，現有西方財務理論尚不能對我國上市公司的融資偏好進行圓滿解釋。國內有些學者表示，中國上市公司股權融資成本低是形成融資偏好的直接原因。資金成本是公司決定融資行為的最根本的因素。公司為融入資本必須給予投資者壹定的回報,回報率的高低,基本上反映了融資單位成本的高低。與債權投資者相比,股權投資者承擔更大的風險,因而要求更高的回報率。從我國的實際情況來看,由於證券市場的過小規模與投資者巨大的需求空間存在反差,加之非流通股的大量存在,證券市場市盈率和股價長時間維持在較高水平上,而與之相比的公司派息水平則顯得微不足道,因此投資者並不指望通過獲取公司的派息來得到投資回報,而是希望在市場的短期投機行為中獲取資本利得。從公司的角度看,股權資本成本是以配股價或新股發行價為計算基礎的,而我國的配股價和新股發行價多以市盈率為計算基礎,通常要遠遠高出每股賬面凈資產,由此計算的股權資本成本很低。正是這種不合理的現狀導致了我國上市公司股權融資偏好現象的形成。從公司的角度看,股權資本成本是以配股價或新股發行價為計算基礎的,而我國的配股價和新股發行價多以市盈率為計算基礎,通常要遠遠高出每股賬面凈資產,由此計算的股權資本成本很低。正是這種不合理的現狀導致了我國上市公司股權融資偏好現象的形成。近十多年來，中國證券市場從無到有，從小到大，高速發展。隨著中國證券市場的不斷壯大，上市公司在國民經濟中的地位日顯重要。和非上市企業比較而言，中國上市公司經營行為比較規範，管理理念比較科學，很多上市公司已經成為行業的領頭羊。因此，對中國上市公司融資偏好進行深入研究，並提出針對性治理措施，將有利於優化上市公司股權結構，完善證券市場監管，加速證券市場建設，提升公司自身價值。 參考文獻： [1] 林凡.中國上市公司融資偏好的理論與實證研究[M].北京大學出版社，2007. [2] 黃少安,張崗.我國上市公司股權融資偏好分析[J].經濟研究，2001(11)． [3] 劉星，魏鋒.我國上市公司融資順序的實證研究.會計研究，2004（6）. [4] 何佶.中國上市公司股權融資偏好分析[D].東南大學,2005. [5] 張霞.上市公司融資偏好研究[J].現代商貿工業,2009(11). [6] 鄭誌波.淺議我國企業的融資方式現狀[J].經營管理,2009. [7] 楊鑫.我國上市公司融資偏好問題研究[D].吉林大學，2009. [8] 謝聰.上市公司融資偏好分析[J].財會通訊,2008(1).