資本結構方面論文篇1
論資本結構與公司績效
摘要對於公司資本結構的研究往往會得出截然相反的結論--有的研究結果表明負債比率越高，公司績效越好;也有的研究結果卻恰恰相反?這被稱為資本結構之謎。為了破解這壹謎題，本文提出了公司規模可能影響資本結構與公司績效之間關系的猜想，並分別對在A股主板和中小版上市的公司進行了比較分析，發現不同規模的公司其資本結構與經營績效之間的關系確實不同，這也就證實了我們提出的猜想。
關鍵詞資本結構;公司績效;企業規模
壹、引言
傳統的公司財務理論認為企業的資本結構包括資本的屬性結構和資本的期限結構。資本的屬性結構是指企業不同屬性的資本(即債務資本與權益資本)的比例;而資本的期限結構是指不同期限的資本(如長期債務資本與短期債務資本)的比例。由於企業的資本結構可以影響到企業的融資成本、稅收規模、治理結構等，進而就會對企業的經營績效產生壹定的影響。因此，企業如何通過融資方式的選擇來實現其經營績效的最優化，即如何確定最優資本結構，就成為公司財務理論和公司治理實務中十分重要的問題。
對於這個領域的探索和研究，已經初步形成了較完整的理論體系，即資本結構理論。該理論起源於莫迪利安尼和米勒教授提出的MM理論：在壹系列的假定條件下，企業價值與資本結構無關。然而，這些假設條件過於苛刻，在現實中無法得到滿足，因而其結論也就難以成立，但它開啟了學界研究企業最優資本結構問題的閘門。此後，大量的學者對這個問題進行了研究。然而結果卻是大相徑庭甚至截然相反，這就是所謂的?資本結構之謎?。
二、理論回顧與文獻評述
1.理論回顧。(1)MM理論。MM理論認為，在不考慮公司所得稅，且企業經營風險相同而只有資本結構不同時，公司的資本結構與公司價值無關。也就是說，公司債務比率在從零增加到100%的過程中，企業價值及資本成本不會發生變動，即不存在最佳資本結構。(2)修正的MM理論。修正的MM理論是對最初的MM理論的修正和改進，考慮了企業所得稅的影響，認為由於債務資本的利息支出是免稅的，債務資本的使用可以降低企業的綜合資本成本，進而提高公司價值。即公司績效與負債比率正相關，100%的負債率是公司的最優資本結構。(3)米勒理論。MM理論的創始人之壹莫頓?米勒教授在1976年提出了所謂的米勒理論，認為修正的MM理論高估了負債的稅盾效應，因為個人所得稅的存在部分地抵消了個人從投資中所得到的利息收入。但是個人從投資中所得到的利息不會被全部抵消，因此修正的MM理論依然是成立的，但最有負債率低於100%。(4)權衡理論。權衡理論認為，MM理論忽略了兩個重要因素?財務拮據成本和代理成本，而事實上只要使用債務資本，它們就可能會出現。在考慮進這兩個影響因素後，負債雖然可以給企業帶來節稅效應，使企業價值增大，但是隨著企業資產負債率的提高，財務拮據成本和代理成本也會增加。只有使得負債的節稅收益與財務拮據成本以及代理成本之差達到最大的資本結構才是公司的最優資本結構。(5)優序融資理論。優序融資理論認為，當公司面臨融資需求時，最優的融資順序是首先選擇內源融資，然後是債務融資，最後才是考慮進行權益融資。而且經營業績越好的公司面臨融資需求時，越傾向於內部融資，即企業的優先融資順序為內部融資?債務融資?股權融資。因此，業績優良的公司往往擁有較低的資產負債率。
2.文獻評述。顯然，上述理論都有壹定的道理，但是結論卻並不相同。因此，許多研究者希望通過實證研究來考察資本結構對公司績效的影響。(1)國外方面，Titman和Wessels
(1988)對美國制造業中469家上市公司1972～1982年間的數據為樣本進行了實證研究，結果表明公司績效與負債比率之間具有顯著的負相關關系;Jordan、lowe和Taylor(1988)以275家英國中小型私營企業為樣本，對其1989年到1993的財務數據進行了研究，得出公司的盈利能力與負債比率正相關的結論;Frank和Goya(2003)使用了美國的非金融類企業從1950年到2000年的近20萬個觀測變量的龐大數據庫進行了研究，結果顯示：公司績效與資本結構正相關。(2)國內方面，余景選和鄭少鋒(2010)以滬深交易所2000年之前上市的農業公司為研究對象進行實證分析，結果表明資本結構與公司績效之間呈現出不顯著的負相關關系;王娟和楊鳳林(1998)從在上海證券交易所上市的公司中選取了涉及41個行業的461家公司作為研究對象，分析了它們在1997年12月31日的籌資結構狀況，發現盈利能力與負債率呈現出正相關關系;劉東輝和黃晨(2004)運用回歸分析的 方法 對295家A股上市公司的市場價
值與資本結構之間的定量關系進行了實證研究，結果表明，上市公司的公司價值與資本結構正相關。
可見，實證研究也出現了相反的結論。這是否表明資本結構與公司績效之間的關系並非是單壹確定的?是不是存在其他的因素影響兩者之間的相關性?有鑒於此，我們提出壹個猜想：資本結構對公司績效影響可能是不確定的，二者之間的關系可能還受其他因素的影響，比如，企業的規模。因此，本文試圖通過對大型上市公司和中小型上市公司分別進行研究，通過比較分析來探討公司規模對於其資本結構與公司經營之間的關系是否有影響。另外，本文還將負債比率區分為流動負債比率和長期債務比率，研究兩者各自對公司績效的影響。
三、樣本選取和模型設計
1.樣本選取。基於比較研究的需要，本文選取了兩個樣本。樣本的選取遵循以下原則：(1)行業相同或相近的企業只選取其中最有代表性的壹到兩家;(2)剔除在研究期間發生過大
規模的追加投資或者股東撤資的企業;(3)剔除金融類上市公
司，因為金融類公司資產與負債的劃分方式與其他行業的公司有著明顯的區別;(4)剔除在研究期間被ST或PT的企業。按照上述原則，最後從在深證中小板塊上市的企業中選取了代表性較強的100家作為樣本壹，從入選滬深300指數的三百家藍籌股中選取了代表性較強的97家企業作為樣本二。兩個樣本的時間跨度分別為2005～2010年和2000～2010年。
2.變量和模型。(1)解釋變量。本文不僅要考察資產負債率對公司績效的影響，還要考察流動負債和長期債務各自對公司績效的影響。所以，模型的解釋變量為流動負債比率(CLAR)和長期債務比率(LLAR)。(2)被解釋變量。顯然，被解釋變量是公司的經營績效，而用於反映公司績效的變量，使用較多的是凈資產收益率和每股收益以及市盈率等，本文采用的是凈資產收益率(ROE)。(3)控制變量。為了增強模型的可靠性，將企業營業收入的增長率作為成長性指標(ROG)加入模型，因為公司的成長性與公司的經營績效有很強的相關關系，壹家公司的預期成長能力會直接影響公司當期生產銷售狀況以及未來的經營情況。另外，為了保證數據之間的可比性和使用的方便性，本文將CLAR、LLAR、ROE以及ROG這五個變量的數值同時乘以壹百，以去除百分號。所以，模型的是形式為：ROE=?0+?1CLAR+?2LL
AR+?3ROG+u，其中u為誤差項。
3.數據來源。本文中使用的所有數據均來自Wind金融數據資訊終端、CSMAR數據庫下載系統。
四、實證分析
利用Eviews6.0軟件包對兩個樣本的數據分別進行回歸，得到如下統計表：
從回歸結果統計表中可以看，兩個樣本的解釋變量和控制變量都在90%以上的置信水平下是顯著的，Ad.R2和F檢驗的結果也顯示模型是可靠的。所以，兩個樣本的回歸方程分別為：
樣本壹：ROE=130.68+4.73CLAR+11.04LLAR10.08ROG。
研究結果表明，對於中小企業來說，公司經營績效與其流動負債比率和長期債務比率均呈現正相關關系;而對於大型企業呈現的卻是負的相關關系。這就證實了我們先前提出的猜測，即資本結構與公司經營績效之間的關系可能並沒有確定的，它還收其他因素的影響。
五、原因分析
結合相應的公司財務理論，本文認為，上述結果的產生可能是基於以下原因：雖然債務資本的節稅效應是客觀存在的，但是債務資本對公司績效的影響並不僅僅局限於這壹個方面。比如：(1)資產負債率的提高必然伴隨著權益資本比重的下降，因而經營風險也就同步上升，進而融資成本由於理性債權人對風險貼水的要求上升而上升，使得債務資本對公司績效產生負面的影響。(2)持有公司大量權益資本的股東，往往也是公司的管理層成員，他們最有激勵做出有利於公司經營績效的決策。而資產負債率的提高意味著權益資本比重的下降，從而公司管理層成員做出最有利於公司經營績效的決策的激勵也就會隨之下降，而管理層做出的最優決策所需要付出的成本(時間、精力等)往往也會越高。所以，管理人員做出的對自己最優的決策會隨著資產負債率的提高而越來越偏離對公司最優的決策。而債務比率對公司績效的影響究竟是正的還是負的，取決於其節稅效應與其他各種效應的綜合結果。而其他效應的大小及規模對於不同規模的公司來說是不同的，這就使得資本結構與公司績效之間的關系變得不確定。
六、小結
本文的意義在於提出了壹個對於資本結構之謎的新思考，並通過這壹思路對資本結構之謎做出了相應的解釋。但是本文也存在著明顯的不足，比如，未能找到壹個用於反映資本結構與經營績效之間關系的被解釋變量來進行建模分析，而只是通過比較了不同規模的公司二者之間的關系的不同，來得出公司規模影響公司資本結構與經營績效之間關系的結論。但是公司規模是怎樣影響二者之間關系的以及公司規模是不是最主要的影響因素?還有哪些因素對其有影響?這些問題本文都未能作出回答，這也是後續研究的重點。
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資本結構方面論文篇2
試論資本結構對審計質量的影響
摘要本文選用財務報表中的可操控性應計利潤替代審計質量,用修正的Jones模型計算可操控性應計利潤,並用我國上市公司2006年的數據為樣本,檢驗了資本結構與審計質量的關系。結果表明資本結構與可操控性應計利潤有顯著的統計關系。
關鍵詞資本結構;可操控性應計利潤;審計質量
引言
近年來由於出現了大量上市公司審計失敗的案例,因此審計質量已經成為人們關註的 熱點 問題。資本結構作為企業權益資本和債務資本的比例關系,是企業相關利益者權利和義務的集中體現。影響並決定著公司治理結構,進而影響並決定企業的治理效率。當上市公司出現財務危機的時候,其進行盈余管理和操控的動機明顯增強。而經過註冊會計師審計的報表能否甄別出相應的利潤操縱?
目前從資本結構的角度對審計質量的影響進行研究的資料較少,本文試圖結合具體數據給以量化的驗證和分析。從而進壹步研究上市公司資本結構對審計質量的影響,為提高審計質量提出建議,最終的目的是希望優化企業的資本結構,提高上市公司財務信息的披露質量,降低上市公司的財務風險,從而提高審計質量。
壹、文獻回顧
朱小平、余謙(2003)從公司管理層因經營成果和財務狀況不佳,需粉飾報表以操縱利潤的角度,提出了公司的財務狀況和經營業績會影響公司的審計意見類型,其檢驗結果顯示:速動比率、資產負債率、應收賬款占總資產比例、上市公司年限等因素與公司收到非標準意見的概率負相關,資產規模、存貨占總資產的比率、凈資產收益率、現金流量比率等因素與公司收到非標準意見概率正相關。
張為國、王霞(2004)通過研究我國上市公司資產負債表指出負債狀況會對公司信息披露產生直接影響,美國安然公司的財務醜聞在很大程度上是由於公司資產負債率過高引起的。理論上認為,公司杠桿越高,其面臨的財務風險越大,從而被資本市場低估的可能性也越大;公司管理層為消除負債率過高給股市帶來的負面影響,往往在信息披露上進行操縱,如通過設立大量的不納入合並報表範圍的空殼子公司來規避?報表?財務風險,或者利用盈余管理手段來加大公司盈余,從而顯示高資產負債率的正效應。已有研究表明,公司資產負債率越高,經理層出於職位安全考慮會更多地進行盈余管理,從而降低信息披露質量。
王玉蓉、黃巧歡(2008)通過對我國上市公司審計質量影響因素的實證分析研究得出:資產負債率、上年審計意見類型與?非標準?意見的出具概率呈現正相關關系。由此說明客戶出現財務危機時註冊會計師更加謹慎,尤其是上市公司出現虧損時會引起廣泛的關註,此時,被出具?非標準?意見的可能性較大。
二、研究設計
(壹)假設的提出
從我國的實際情況看,並不是所有的具體指標都適合評價上市公司的審計質量。方軍雄等人通過研究公司出現首次凈虧損時審計師的表現,得出結論之壹是:在我國當前的審計市場當中不同規模的審計師在審計意見出具上並沒有存在顯著差異,國外成熟市場以審計師規模作為審計質量的替代標準可能並不適合我國當前的狀況。1996年Subramanyam比較研究了國際原?六大?會計師事務所和?非六大?會計師事務所的操控性應計利潤定價。其研究表明,審計質量和操控性應計利潤的信息價值之間有著直接的關系。目前,上市公司往往對可控應計利潤進行操縱,存在比較普遍的盈余管理和管理舞弊行為,這會降低會計數據的可靠性和真實性,造成財務 報告 的信息失真。審計師要發表恰當的審計意見來揭示存在的盈余管理和管理舞弊行為,以降低審計的風險,提供會計信息的可靠性,增加使用者對會計信息的有用性。因此,本文擬采用可操控性應計利潤作為衡量審計質量的標準。
基本財務數據和指標作為公司財務狀況和經營業績的指示燈,不僅反映了公司基本的資本結構,同時也是註冊會計師進行審計的直接材料。本文將提出2個假設以檢驗這些因素對審計質量的影響。
資本結構中負債比重的高低影響到公司財務風險的高低,為了驗證資產負債率是否能影響審計質量,我們提出如下假設。
假設1:資產負債率越高,公司?粉飾?合並報表、進行盈余管理的動機越強烈,則可操控性應計利潤就會越高,審計質量隨之降低。
由於債權人具有監督和確保管理者不操縱盈余和報告誤導性會計數值的作用。隨著債務融資水平的提高,利益相關者(貸款人)的歸屬利益也隨之增加,導致更高審計質量需求的增加。為此,提出如下假設。
假設2:債務融資水平越高,公司的可操控性應計利潤越低,審計質量則會提高。
(二)樣本選擇與數據來源
本文從2006年度所有滬深上市公司中選取樣本,剔除金融 保險 行業和數據不全的上市公司,從而最終得到1331個研究樣本。本文所使用的數據來源主要包括:國泰安研究服務中心的CSMAR中國上市公司財務年報數據庫,中國股票市場操控性與非操控性應計利潤研究數據庫,中國上市公司資本結構研究數據庫等。
(三)變量定義與計算方式
1.因變量
本文采用修正的Jones模型,來計算非可操控性應計利潤:
NDAt/At-1=a1/At-1+a2(△REVt-△RECt)/At-1+a3PPEt/At-1
其中,NDAt為第t年的非可操控性應計利潤,At-1為第t-1年的總資產,△REVt為第t年的營業收入與第t-1年的營業收入之差,△RECt為t期與t-1期的應收款項差額,PPEt為第t年期末固定資產價值,a1、a2、a3為系數,由以下模型在估計期回歸得出:
TAt/At-1=a1/At-1+a2△REVt/At-1+a3PPEt/At-1+e
其中,TAt為總體應計利潤,t為事件期年份,e為殘值。
再用利潤總額減去非可操控性應計利潤,即可得到可操控性應計利潤,進而計算出ABS(DAt/At-1)來衡量審計質量。
2.解釋變量
根據前文提出的兩個假設,我們設置如下兩個解釋變量(見表1)。
3.控制變量
影響審計質量的因素是多方面的,而本文主要研究與資本結構相關的因素,根據相關研究經驗及我國特有的資本結構背景,我們主要選擇可能影響審計質量的三個指標作為控制變量(見表2)。
(四)研究模型
為了驗證資本結構與審計質量之間的相關性,我們設計了如下多元回歸模型:
ABS(DAt/At-1)=a0+a1LEV+a2LL+a3SIZE+a4CASH+a5QR+a6LQR
此模型所要揭示的目標是,在影響資本結構的因素中,究竟哪些因素與審計質量之間有更顯著的相關性。
本文使用的數據處理統計分析軟件是SPSS 12.0。
三、結果與分析
(壹)描述性統計分析
利用表3對變量的描述性統計結果,可以得到如下初步結論:(1)ABS(DAt/At-1)的最大值達4.959,即是上年度總資產的4.959倍,體現了上市公司可以進行的盈余管理空間之大;同時,約24%的可操控性應計利潤絕對值的均值還說明了上市公司可能存在的較普遍的盈余管理行為。(2)上市公司之間的資產負債率相差懸殊,如最高的資產負債率高達為970%,而最低的僅為2.1%,樣本中上市公司的資產負債率的均值在60%左右,存在較大的財務風險。(3)長期負債比率之均值在9.62%左右,這說明我國上市公司的流動負債水平偏高,上市公司出現資金周轉困難的可能性隨之提高,進而也增加了上市公司的信用風險和流動性風險,構成了公司經營的潛在威脅。(4)樣本中現金流動負債比率的平均值在18.5%左右,說明我國上市公司的凈現金流量不充足,公司需要通過短期債務來保證正常的運營。(5)流動比率的平均值在1.41左右,速凍比率則在1.30左右。根據國際慣例:企業的流動比率為2比較適當,而速動比率壹般不能低於l,否則短期償債能力會不足。從上述數據可以看出我國上市公司的流動比率明顯偏低,企業短期償債能力偏低。
(二)回歸分析結果
對該方程進行回歸後,得到F統計量為10.857,並在0.01水平上顯著,即在顯著性水平0.01下,ABS(DAt/At-1)對LEV、LL、SIZE、CASH、QR、LQR有顯著的線性關系,即回歸方程是顯著的。
從表4的多元回歸統計結果可知,資產負債率與ABS(DAt/At-1)之間相關性顯著,這說明資產負債率的高低會影響到可操控性應計利潤,資產負債率較高的上市公司,其可操控性應計利潤較高,從而審計質量降低。長期負債比率與ABS(DAt/At-1)之間相關性不顯著,說明長期負債比率高的上市公司,其審計質量未必低於長期負債比率低的上市公司。
資產規模與ABS(DAt/At-1)之間呈顯著的正相關性,說明資產規模越大、效益越好的公司,其盈余管理的動機越大,可操控應計利潤越高,從而審計質量會降低。
四、結論
本文通過對審計質量衡量方法的分析,選擇使用調整後的截面Jones模型所估計的可操控性應計利潤作為財務報告審計質量的替代變量,通過研究與資本結構相關的六個變量,分析資本結構與審計質量的關系,通過理論分析和調查統計數據得出資本結構與審計質量存在壹定的相關性關系的結論。本文的局限性在於因篇幅與時間所限沒有充分考慮可操控性應計利潤以外的審計質量衡量方法對財務報告審計質量研究的影響。
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